甲集团是一家大型上市集团公司，其经营领域十分广泛，涉及医药、食品、化妆品等诸多行业。除此之外，甲集团从2013年起开始涉足投资业务，从事企业并购、重组等业务，并于2013年成功收购丙公司、丁公司等有限公司。乙公司为生产酱油的A股上市公司，拥有先进的酱油生产

admin2018-09-14 27

问题甲集团是一家大型上市集团公司，其经营领域十分广泛，涉及医药、食品、化妆品等诸多行业。除此之外，甲集团从2013年起开始涉足投资业务，从事企业并购、重组等业务，并于2013年成功收购丙公司、丁公司等有限公司。乙公司为生产酱油的A股上市公司，拥有先进的酱油生产设备及独特的酱油酿造技术，但经营遇到瓶颈，一直无法找到新的销路，提高市场占有率。2014年初，甲集团通过对乙公司进行分析，非常认可乙公司的产品生产能力，遂决定收购乙公司，以其自身现有市场为基础为乙公司产品打开销路，进一步扩大市场份额。为此，甲集团特聘请资产评估机构对乙公司进行价值评估，评估基准日为2013年12月31日。资产评估机构经研究，决定采用收益法对乙公司的价值进行评估，并得到并购双方的认可。资产评估机构以2014～2018年为预测期，乙公司的财务预测数据如下表所示：

其他相关资料如下所示：
(1)假定乙公司自由现金流量从2019年起以5％的年复利增长率固定增长。
(2)乙公司2013年12月31日的股价为18元／股，2013年股利为1．5元／股，甲集团对乙公司未来发展前景比较看好，计划以每年5％的股利增长率发放股利。
(3)基准日乙公司资本结构为：债务／权益=0．6，税前债务资本成本为7．6％。
4)乙公司所得税税率为25％。
假定不考虑其他因素。
要求：
计算乙公司企业价值。

选项

答案乙公司企业价值：乙公司预测期期末价值=1400×1．05／(10．73％一5％)=25654．45(万元)。乙公司企业价值=400／(1+10．73％)+630／(1+10．73％)²+950／(1+10．73％)³+1230／(1+10．73％)⁴+1400／(1+10．73％)⁵+25654．45／(1+10．73％)⁵=18645．16(万元)。

解析本题考核“企业并购价值评估方法——收益法”知识点。企业终值一般采用永久增长模型计算，假定从预测期最后一年的下一年起，自由现金流量是以固定的年复利率增长的。企业终值的计算公式为：TV=FCF_n+1／(r_wacc一g)=FCF_n×(1+g)／(r_wacc一g)。企业价值等于确定预测期内现金流量的折现值之和，加上终值的现值，其计算公式为V=

FCF_t／(1+r_wacc)^t+TV／(1+r_wacc)ⁿ。
[拓展]并购价值评估的现金流量折现法。
现金流量折现法是通过估测被评估企业未来预期现金流量的现值来判断企业价值的一种估值方法。现金流量折现法从现金流量和风险角度考察企业的价值。在风险一定的情况下，被评估企业未来能产生的现金流量越多，企业的价值就越大，即企业内在价值与其未来产生的现金流量成正比；在现金流量一定的情况下，被评估企业的风险越大，企业的价值就越低，即企业内在价值与风险成反比。
基本步骤：
(1)分析历史绩效。
(2)确定预测期间。
预测期间的长短取决于企业的行业背景、管理部门的政策、并购的环境等，通常为5～10年。
(3)预测未来的现金流量。
自由现金流量=(税后净营业利润+折旧与摊销)一(资本支出+营运资金增加额)
①税后净营业利润是指扣除所得税后的营业利润。
②折旧与摊销不是本期的现金支出，而是本期的费用，因此它们可以看作现金的另一种来源。
③资本支出是指企业为维持正常生产经营或扩大生产经营规模而在物业、厂房、设备等资产方面的再投入，属于新增支出。
④营运资金增加额。营运资金等于流动资产与流动负债的差额。
(4)选择合适的折现率。
折现率是指将未来预测期内的预期收益换算成现值的比率，有时也称资本成本率。通常通过加权平均资本成本模型确定：
r_WACC=E／(E+D)×r_e+D／(E+D)×r_d
其中r_e，可以用资本资产定价模型和股利折现模型确定。
(5)预测终值。
企业终值的计算公式为：TV=FCF_n+1／(r_wacc一g)=FCF_n×(1+g)／(r_wacc一g)。
(6)预测企业价值。
企业价值等于确定预测期内现金流量的折现值之和，加上终值的现值：
V=

FCF_t／(1+r_wacc)^t+TV／(1+r_wacc)ⁿ。

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